展望2025：对经济乐观的勇气来自哪里？
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马天平：国际环境在地缘政治、经济政策、金融市场出现了一些新变化，可能给中国发展带来新机会；国内宏观政策主张方向已在边际上生变。

马天平

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2025年开年以来，中国较多经济指标表现出一定乐观性。

一是诸如股市、电影消费、科技创新等人气性指标。

股市在2025年2月7日大年初十回涨至3300点，扭转了2025年1月元旦后的下跌恐慌心理，也使得2024年全年10%多上涨的态势得到延续。同时，2025年1月新增股票开户150多万，个人和机构开户均较2024年平均值好。

春节档电影消费超过100亿元，预计可能超过2021年的历史高点130亿元，平均每个县约突破300万，观影人数单日也突破3500万人次，也超过2021年最高历史峰值。

生成式人工智能DeepSeek和人形机器人AI所引起的科技创新事件，激发了市场的信心，让上下看到经济转型的成效与可能性，给“经济新旧模式和新旧动能转换”的追求打了一针强心剂。

二是金融指标，2024年12月的社会融资规模存量总量同比增长，相比2024年10月和11月的8%以下开始恢复增长至8%，货币量M1也从2024年9月以来的-7%开始跌幅收窄至-1%点多。

三是实体经济指标，尽管总体投资增速和总体消费增速仍处于微弱下行或稳定在3.5%以内，CPI仍处于0.5%以下直至触向1%，但2024年9月以来的出口增速继续保持盎然态势，从5%以下跃升至靠近6%附近，GDP增速在2024年4季度从前三季度的5%以下回升至5%以上。即使是民间投资增速，尽管仍是负增长，但也在2024年12月开始降幅收窄。

国内政策新努力

2024年9月以来，中国国内政策效果更加明显，可以分成货币政策、财政政策、产业政策三个方面。

一是货币政策的新突破，货币政策创新出历史从未有过的借贷便利互换，股东质押贷款回购股票，给市场带来了震撼性的新增边际效应，为金融市场的流动性提供了心理上的终极保障。同时提出2008年全球金融危机时提出的“适度宽松货币政策”提法，有助于市场各方形成乐观的心理预期。

二是财政政策的新内涵，一改过去想象中“地方债务任其自主解决，对隐性债务不救助不兜底”的思路，允许专项债偿还隐性债务，允许地方运用专项债实施土地收储，不仅提高专项债新增发行额度，同时将发债后募集的资金使用分配权下放至省级政府部门，提高了资金使用效率。

三是产业政策的新呵护，产业层面尽力避免出台收缩性负面政策。房地产政策倡导“应救必救”，即使难如万科的地产公司，也是被深圳国资的地铁接管而不是选择直接破产的房地产模式；教育领域的教培政策更加细致化，数学等科学培训课程重新开始，文化领域的电影《哪吒之魔童闹海》经过5年“安检”，被允许上映；证券交易所对“炒小炒新”的精细化和容忍性管理，证监会推出“科创八条”、“并购六条”等措施；国务院办公厅对政府产业基金在股权投资上提出健全容错机制、优化退出机制；中央编办批复广东省发改委设立民营经济局，力促民营企业发展。

国际环境新机会

2025年以来，国际环境出现了一些新变化，对中国发展可能带来新机会，可以分成地缘政治、经济政策、金融市场三个方面。

一是地缘政治的不确定性带来更多可利用的想象空间。随着美国新任总统特朗普上台，一改过去中美竞争这一主要国际矛盾，各方面矛盾全面凸显，中国在“乱就是乱，乱中取胜”成为一种可能性。特朗普在国际上，针对欧洲的格陵兰岛、巴拿马运河、中东加沙及俄乌冲突的新政策扑朔迷离，对格陵兰岛的民调结果未定，声称美国船只通过巴拿马运河免费但很快被巴总统否认，口头说要占领加沙但不久又自我否定，出尔反尔，徒增市场波动。威胁加拿大关税却被反威胁退回到拜登时期协议，威胁墨西哥关税同样被墨西哥限制武器流入墨西哥。针对中国小包裹邮寄限制但不到24小时又恢复。即使在美国国内，美国也陷入忙碌和大波动之中，叫停出生公民权却被法院叫停，总统个人和公职人员带头发行数字货币代币，裁掉7成联邦政府雇员目标已经导致6多万名接受了“买断计划”，飞机事故频繁发生。相对2025年之前的全球“有序状态”，特朗普的四面出击，显得2025年更加失序甚至混乱。

二是全球通胀尽管已经缓解，但经济也开始呈现疲软态势。英国2025年2月7日宣布降息25个基点，使得英镑汇率下跌至1.23，较难维持2022年底以来的升值态势。欧元也处于相似状态，欧洲在2025年1月30日就继续延续2024年6月以来的降息，经济总体仍较为疲软。日本处于加息与降息之间，但是股市已经连续疲软近4个季度，即使如印度等新兴市场，也开始进入降息周期，表明经济开始疲软。

三是金融市场的估值差异和潜在波动率差异使得中国金融资产获得配置价值。全球地缘政治引起的波动率增加，使得投资者不确定2025年仍能像2023年和2024年一样在美日欧金融市场获得确定性更多的回报，即使未必过度看好中国金融市场，但也处于“无更好去处可去”的“尴尬”之中，对中国金融资产的价值多一分对比价值。同时，美国股市资产的估值已经高高在上，PE估值处于30倍-40倍，“高处不胜寒”，相比中国股票市场沪深300指数仅仅10多倍的市盈率，中证1000指数20多倍的市盈率，在全球可选资产中，具备了估值上的安全边际。中国港股已经有了率先表现，2024年上涨了比大陆更多的17%多涨幅，2025年1月中旬以来更是实现了10%以上的上涨，是上证综合指数的1倍多，正在弥补10倍PE以下的低估值。

结束语

整体而言，中国国内的宏观政策主张方向已经在边际上生变，更加复合与包容。

一方面，诸如“横要到边、纵要到底、长牙带刺、有棱有角、齐抓共管”的网格化严监管是主基调，“严防脱实向虚、自娱自乐”“坚持管不住则不展业”“避免一哄而上”是主要的证券市场治理理念。

另一方面，中国地方金融安全开始新转换，中央财政部门发行特别国债补充商业银行资本金，央行在二级市场卖出和买入各类国债，商业银行拥有更强的资本金以后，可以认购更多地方专项债，全国各地的地方经济安全、金融安全和民生发展得以保障。商业银行通过信贷和债券支持实体经济形成的力度规模，2025年有望继续维持甚至超过2024年新增的20万亿。

除了国内宏观政策的变化，国际新环境、新波动带来的变数，更加反向凸显了中国市场的稳定，在全球中的配置价值相对变高。

总之，国内适度“修生养息”与国际“乱中取胜”的机遇，给了我们对经济乐观的勇气。

注：本文仅代表作者个人观点

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