为什么救助地产需要财政出手？
+ 查看更多

梁岩：在房地产部门面临无法市场化出清和大量地产企业和项目已然资不抵债的情况下，从道义还是从现实角度出发，财政部门都有必要分担损失。

梁岩

■

中国的房地产市场危机已经持续了三年之久。虽然中国政府已经持续调整地产政策，甚至对地产部门逐步转向大力支持——最新的举措包括以货币化安置的方式增加城中村危房改造100万套，把“白名单”贷款额度从当下的2.2万亿增加到年底的4万亿。但是中国的房地产市场整体仍然低迷，不仅仅销售不振，而且仍然有大量已售项目无法完成交付。由于房地产部门仍是对宏观经济有重大影响的部门，地产部门的低迷一定程度上仍会抑制总需求的复苏，而总需求的低迷又拖累新房的销售和房屋价格，形成某种恶性循环。

笔者以为，在中国房地产部门面临无法市场化出清和大量地产企业和项目已然资不抵债的情况下，无论从道义还是从现实的角度出发，财政部门都有必要分担损失。只有以高于出清价格收购房屋和土地，并为一些预售却无法交付的地产项目兜底注入资金，才能够帮助地产部门走出困境。若有其他逆周期调节政策配合发力叠加中国经济潜在增速远高于上世纪90年代的日本，中国经济有望逐步复苏。届时，政治局会议要求的地产市场“止跌企稳”才能真正实现，而财政的损失也可能明显减少。

地产问题的实质

表面上看，中国房地产市场高库存和大量预售房屋无法交付两大困境。问题是，上述困境已经持续了很久，为何政策的调整和各种救助措施始终不见成效？笔者以为地产市场的价格无法充分调整以及大量地产企业和项目已经从流动性困境转向“资产负债表亏损”才是地产困境的实质。当然，这两个问题的解决可能还存在互相矛盾之处。

对一个正常的市场而言，高库存本来不是问题，只要价格能够充分调整，需求和供给就能重新回到均衡，“过剩产品”就会自动消失。但是由于中国的破产清算过程进度迟缓、而地方政府又有维持当地土地和房地产价格的较强意愿，中国的房价与地价始终无法充分调整，成交也就无法底部放量。上世纪90年代的日本就经历了房价缓慢下跌的过程，通过十多年时间才消除了“人财物”的过剩。

另一方面，房价的下跌以及地产公司“流动性危机”之后的经营困境，例如项目停工利息、工资等仍需照付，又已经造成了地产企业和项目公司资产负债表的巨大损失，许多企业和项目已经实质上资不抵债。这就解释了为什么着眼对“流动性”困境实施的救助——要求救助资金必须收回，实现盈亏平衡、遵循市场化原则的救助措施——一直无法发挥效果。

不仅仅“三支箭”无法帮助地产企业大量获得融资，“白名单制度”的实施效果也有限。例如，媒体报道截至2024年3月31日，全国1979个项目共获得银行“白名单”授信4690.3亿元，但是获得的贷款发放仅有1554.1亿元。银行的反馈是即使是手续齐全、资金未被挪用、有抵押品的由地方政府推荐的“白名单”项目，如果不能以预定价格销售，则回款仍有较大风险。更不用提那些进不去“白名单”的项目。在这种情况下，地产公司信用违约频出，而金融机构对地产融资的意愿只能进一步下降，全社会对地产部门的预期也陷入低迷。而问题拖得越久，资不抵债的规模还会不断扩大。

当然，笔者也必须指出，如果让房地产市场价格充分下跌，资不抵债的问题短期可能会程度更深、范围更大。这两方面问题的解决在短期可能是互相矛盾的。

“破局的关键“：财政分担损失

如果无法接受地产价格的充分调整，让市场回归均衡的就只能是改变供求。今年以来人民银行设立“保障性住房“再贷款、近期财政部推动地方政府使用专项债资金收购过剩土地和建成住房、减少市场供给无疑是好的思路。但是目前问题主要在于出于盈亏平衡的考虑，地方政府的出价远低于名义市价，地产公司不愿意出售。

笔者以为财政方面应该有所担待，以高于出清价格、让地产公司愿意接受的方式推动土地和房屋收储。虽然政府可能面临一定损失，但是房价企稳有利于整体居民资产负债表的修复、地方政府资产负债表的稳固，也可以支持地产公司的资产负债表。这一举措，在让市场重归均衡的同时，也兼顾减少地产企业亏损，是当下解决地产两个相互矛盾问题的较优解。

针对地产项目无法交付的问题，财政则需要更有作为。笔者以为保障已售住房交付的关键在于财政对有关项目公司的部分债务——特别是项目完工所需要的资金——实施兜底，才可能真正解决那些迄今无法解决的“硬骨头”工程的交付问题。实际上，前期一些“保教楼“项目能够取得进展，就在于地方政府直接接管，通过”保教楼专项贷款“筹措资金优先把项目建成交付，剩余货值出售若不足偿付”专项借款“，地方政府愿意垫资兜底。从目前的情况来看，受制于地方政府财力，大量剩余货值较少、潜在亏损较大项目仍然无法被救助，笔者以为中央财政可以对此进行支援。

若地产供求关系能够重新平衡，而交付问题也能明显改观，叠加多因素推动中国经济重新复苏，房地产市场就有望止跌企稳。届时，无论是政府的垫资还是对土地和住房收储的投入，都有可能因为价值重估减少损失，甚至不能排除在一些情况下转向盈利的可能。

财政担当的道义责任

笔者认为财政需要更有担当的另一个原因在于，在地产部门无法顺利出清的情况下，财政救助地产部门不仅仅是地产部门在短期较快摆脱困境最现实的技术性选择，而且也是财政和政府需要承担的道义责任。

首先，当下的地产债务危机与前期的政策失误有关，政府需要承担责任。虽然由于多方面原因，中国房地产出现了供应过剩的局面，房价早晚需要调整；而高杠杆经营，也意味着一定程度的债务危机难以避免。然而，综合考虑地产公司的资本金、利润率、和合计超过项目销售额10%的增值和所得税的保护，一般而言，房价即使出现20-30%左右的下跌，地产公司和项目公司理论上仍然能够偿付债务。这意味着，如果让市场正常运转，债务危机的规模和范围整体很可能是相对温和的。

然而，前几年一些比较激进调控政策直接切断了地产公司的现金流，使得地产部门的调整范围大大扩张，程度大大加深，而潜在损失也成倍扩大，是地产危机从流动性危机转向资产负债表危机的重要推手。例如，除了上文提到的资金不足工期拉长，利息、人力成本增加之外，在流动性危机的倒逼之下，地产企业为了避免违约，可能被迫低价出售资产；而地产项目在无法完工的情况下也经常被迫以五折六折“工抵房”的价格偿付上下游供应商债务。此外，清理停工项目需要大量的会计、财务、审计人才和投入；烂尾楼即使重建完工，销售价格也需要打折扣；而频发的债务违约意味着对于外部资金而言，烂尾项目的风险溢价极高，估值需要非常便宜才具备吸引力，等等也都会造巨额的额外损失。

其次，中国房地产预售制度极不合理，政府对预售资金监管不利，政府也需要承担责任。中国的预售房制度要求毫无监督能力购房人的付清全款、而一旦出现房屋烂尾，无辜的购房者损失惨重；这样的制度设计在全球都是罕见的。房地产制度考虑了地方政府利益、地产公司利益、金融机构的利益，但是普通购房人的利益则被排在了最后。而这样的制度设计，没有政府的支持和默许，不可能实施。此外，即使按照这样不合理的制度设计，地方政府也承担着监督购房人预售资金使用的责任，大量项目烂尾与政府未能履职密切相关。

最后，中国房地产泡沫的形成受到地方政府垄断卖地、不断推高地价、房价的直接推动，这又与政府财政收入的制度设计有关。在过去的二十年中，地方政府获得了数十万亿土地出让金并通过土地抵押还获得了数十万亿的融资，是中国高房价、高地价最主要的获益者。那么，按照谁获益谁也应该承担责任的原则，在房地产部门面临调整之际，政府出面、财政担当进行一些救助也应该是题中之义。

总而言之，笔者以为，无论是从现实出发，还是从道义出发，更积极的财政政策对地产实施救助都是决策者需要认真考虑的选择。当然，有关部门能够承认自身的失误、愿意出面承担责任也是中国决策者反思的一个良好契机。近几年以来，中国的地产、教培和互联网等诸多行业政策都出现了反复摇摆，造成的影响也并不都很积极。反思才有助于避免类似于地产悲剧的重演，避免“秦人不暇自哀,而后人哀之;后人哀之而不鉴之,亦使后人而复哀后人也”的叹息。

注：本文仅代表作者个人观点

■