年轻客户群及别样增长盒马期撼动生鲜超商业
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阿里巴巴支持的这家连锁店宣布新开12家门店，为2024年底的IPO拉开了宣传的序幕。

阳歌

■渴望从中国的生鲜日杂领域获得新东西的投资者，可能很快就会获得两个新选择，它们来自中国最大的两家电商公司。

其中较大的一个选择来自阿里巴巴 (BABA.US; 9988.HK)旗下的盒马，它上周因宣布新开12家门店而登上新闻，试图为明年年底在香港的上市做宣传。这样的举动通常不是什么大事，因为这次新开门店的数量不算多，仅相当于在该连锁店目前约300家门店的基础上增加了4%。

就在阿里巴巴宣布这一消息的几天前，它的竞争对手京东 (JD.US; 9618.HK)也公布了一项计划，拟将旗下与盒马类似的七鲜分拆为一个新的创新零售部门。虽然没有提及IPO计划，但京东有让各个部门单独上市的历史，比如京东健康(6618.HK)和京东物流(2618.HK)。这种策略使每个独立的商业实体更加透明，并对自己的利润负责。

七鲜比盒马的规模要小得多，到去年年中大约有50家门店。京东曾经宣布过雄心勃勃的计划，在2018年左右推出连锁店之后的三到五年内开设1,000家门店，这恰好表明中国企业多么喜欢对增长做出大胆的预测。尽管公平地说，这场疫情可能给这些计划造成了重大影响。

鉴于七鲜的门店规模要小得多，可以肯定地说，投资者恐怕需要等待更长的时间才能看到它最终上市，也许至少还需要两到三年。这意味着自生鲜电商叮咚买菜(DDL.US)于2021年在纽约首次公开募股以来，盒马可能会成为投资者首个主要的中国超市选择。

话虽如此，我们将更深入地研究盒马，看看它在中国巨大但竞争激烈的生鲜领域与竞争对手——包括叮咚买菜和更传统的连锁店相比，表现究竟如何。

事实上，中国的生鲜杂货市场与主要发达国家并没有太大的不同，大多数连锁店的销售额巨大但增长缓慢，利润微薄，导致市销率极低。中国该领域的主要参与者、大润发运营商高鑫零售(6808.HK)，以及永辉超市(601933.SH)是这个群体的典型代表，它们的市盈率分别为0.21倍和0.34倍。美国最大的运营商克罗格(KR.US)的情况也类似，市盈率为0.23倍。

根据中国连锁经营协会的报告，盒马去年的销售额为610亿元，若是以0.25倍这个大致相当的市盈率计算，它的市值将达到150亿元。根据该协会的数据，这一销售数字使盒马成为去年中国第六大连锁超市，首次正式进入前十名。

盒马当然希望投资者认为它与传统的零售商相比，有一些后者所没有的东西，因此理应得到更高的市盈率。但即使在中国居于领先地位的生鲜电商叮咚买菜，虽然去年的收入增长了20%(远高于永辉和高鑫零售公布的个位数低增长)，但目前的市盈率也只有0.22倍。

特别之处在哪里

了解了基本的财务数据后，我们将在本文的后半部分仔细研究盒马为何认为自己很特别，值得投资者额外关注。该公司确实有一些相对独特之处，使其与其他公司区别开来，但目前尚不清楚这些特点是否会带来更丰厚的利润率，从而证明更高的估值是合理的。我们不得不等到该公司提交第一份IPO招股说明书，很可能是在明年的某个时候，然后才能判断它与同行相比表现是好是坏。

该公司最大的与众不同之处可能是它对在线销售的高度关注，这是对其实体店传统线下购物的补充。与同行相比，这使得它每家店面的购物量都要大得多。我们的计算显示，去年每家盒马门店的销售额约为2亿元，相比之下，店面普遍更大的高鑫零售每家店的销售额约为1.5亿元，而永辉超市每家店面仅9000万元。

更高的门店销售额通常是效率更高的标志，这可能给盒马带来更高的毛利率。但话虽如此，盒马之所以能够处理如此高的在线订单量的一个原因是，它是唯一一家拥有配送队伍的大型连锁企业。这通常比同行使用的第三方快递公司更昂贵，成本效益也更低。

盒马的另一个特点是非常注重店内餐饮和预制菜。它的大多数门店都设有堂食区，再加上对预制食品的高度重视，都迎合了被盒马视为核心客户群、对价格不太敏感的年轻人。此类产品带来的利润率，也往往高过仅销售传统超市商品的利润率。

作为一家年轻的连锁企业，盒马的规模仍相对较小，因此有着更大的增长潜力。它的双管齐下战略——经营更多传统超市，再加上廉价品牌盒马生鲜奥莱，这让其在形式上更具灵活性，以适应各地的人口结构和消费模式。盒马生鲜奥莱连锁店的规模相对较小，只有68家门店，这意味着这种模式还有很大的增长空间。

说到底，我们实在没法对盒马感到太兴奋，主要是因为它处于一个如此成熟的行业，利润率如此之低。不过，该公司确实有一些独特之处，可能会使其成为那些希望投资这个低增长领域的人更具吸引力的新选择之一。现在，我们只需要看到一些更详细的财务数据。■