与动荡为伴：2023年投资者需要新的投资策略
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博伊文：面对更加动荡的宏观环境和市场，投资者需要新的投资策略，不断评估市场，动态调整投资组合。

博伊文

■本文作者是贝莱德投资研究所(BlackRock Investment Institute)所长、加拿大央行(Bank of Canada)前副行长。

股票下跌时逢低买入。当对经济增长的担忧加剧或经济衰退袭来时，在政府债券中寻求庇护。几十年来，这种主要策略让投资者受益匪浅。但是它们现在行不通了。

疫情前的40年中我们经历的稳定经济增长和通胀——这一时期被称为“大缓和”(Great Moderation)——已经结束。相反，我们正处于一个由生产限制所塑造的世界，这使得经济难以在不引发通胀的情况下以当前水平运行。这让各国央行不得不做出更艰难的权衡。他们可以加息足够大的幅度，以使通胀很快稳定在2%的目标水平，但这将不利于经济增长和股市，而且在公共债务处于创纪录高位的情况下，也不利于政府财政。或者，市场仍需要调整以适应持续的高通胀——这对债券不利。没有完美的结果。

这一点不会很快改变。三个长期趋势将持续造成生产限制和通胀压力。首先，人口老龄化正在减少劳动力供应，在许多主要经济体，由此造成的生产冲击才刚刚开始显现。其次，全球化格局的重塑以及建立更具韧性的供应链的需求，意味着生产成本的上升。第三，向低碳世界的转型正在导致能源供需不匹配，这也增加了生产成本。

央行当然可以采取行动来抑制这些通胀压力。但关键的是，这意味着他们不会像过去40年里大多数投资者已经习惯的那样，在经济衰退来临时出手相救。事实上，情况正相反。各国央行正通过过度收紧政策故意造成经济衰退，来遏制通胀。这预示着2023年将出现经济衰退。届时，随着经济损害成为现实，各国央行可能会放弃加息。这意味着通胀将降温，但仍将持续高于2%的目标。

这种新形势需要新的投资策略。在“大缓和”时期，衰退意味着较低的通胀。现在我们预计经济衰退的同时通胀会意外上升。这就有理由超配与通胀挂钩的债券，即使在短期内也是如此。

市场情绪可能在2023年变得更加积极。但当它真的发生时，不要指望它是十年牛市的前奏。对投资者来说，最重要的是不断评估市场价格反映了多少经济损失。例如，股票估值尚未反映出未来可能遭受的损失。现在仍然是低配股票的时候。当市场价格反映了损失、损失的明显性改善了风险环境时，就是对股票看涨的时候。

新的策略还需要人们重新思考债券。对于长期渴望收益的投资者来说，更高的收益率是一份礼物。而且投资者不需要冒很大的风险就能得到它。由于这个原因，短期政府债券和抵押贷款证券颇具吸引力。如今，高评级信贷收益率也弥补了衰退风险。但是，这种收益的诱惑需要仔细与利率加快上升相关资本损失相权衡。

在过去的策略中，长期政府债券会是投资组合的一部分，因为它们在历史上保护了投资组合免受衰退的影响。但这次不是。

股票和债券的回报率已经同时下降——而且很可能将继续这样。为什么？央行不太可能在他们自己策划以抑制通胀的衰退中迅速降息。如果说有什么不同的话，那就是政策利率维持在高位的时间可能比市场预期的要长。此外，考虑到通胀、各国央行减持资产、以及当前创纪录的债务水平，投资者将越来越多地要求获得更高回报以持有长期政府债券。

不断上升的偿债成本将对公共财政产生不同的影响，人口老龄化将进一步挤压公共财政。我们在英国看到了这种情况，所谓的“债券义警”(bond vigilante)卷土重来，引发收益率飙升，以惩罚英国挥霍无度的财政政策。

结论是：新的投资策略涉及更频繁的投资组合变化，通过平衡对整体风险偏好的评估与对价格已经反映了什么的估计来进行校准。它需要采取更细致的视角，关注行业、地区和子资产类别，而不是广泛的风险敞口。即使是长期资产配置也需要更加动态：动荡的局面已经出现，而且不会很快改变。■